最美人间四月天。油脂油料的4月，也似乎看到了一丝春光：豆粕1709主力合约从4月初的2723反弹至2867，反弹幅度达到5.2%，悲观的市场终于迎来短暂喘息。时间逐步进入5月，市场最关心的，莫过于本轮美豆究竟是反弹还是反转。本期我们就来扒一扒美豆的后市博弈，以及贸易商最为关心的基差。

　　在这之前，有一点，我们需要清楚：CBOT美豆价格反映的是美国自身的供需情况！为什么14年上半年南美是一个大丰收，而美豆缺创下1400美分的高位？原因无他，美豆库存低。那年南美的物流出了严重问题，买家转向采购美豆，美豆库存越买越低。没有货，自然就是价格的持续上涨。而南美的丰产，影响美豆价格的最简单逻辑，就是因为挤占了美豆出口，美豆库存上升，施压CBOT价格。但是我们回顾来看当下，事实并不是简单按照着想象在发生。相反：美豆仍保持较好的出口势头。既然不能形成挤占，那么南美的丰产，等于不在一个维度。

　　看下USDA周度出口数据图，今年在南美豆上市季的3月-4月，依然可以看到美豆依然有50万吨/周的订单。往年基本是趋于0。截至4/13日当周，美豆出口达到5570万吨。USDA在4月USDA报告中给出的20.25亿蒲（折合5511万吨），已经超额完成。而距离16/17年度作物结束，尚有20周。这中间保守计算，都能有100万吨出口订单。所以，继续下调0.5亿蒲的库存，丝毫没有悬念。那样美豆的旧作库存，会降至3.95亿蒲往下。对应950美分的美豆，可以说，已经有所低估。合理价格，可以在990美分附近

　　很多朋友会问，巴西增产1500万吨，阿根廷保持去年5600万吨的水平，美豆为何还能保持如此良好的出口？这当中就是巴西的汇率问题。农户卖给国际粮商，收取相应的雷亚尔。而粮商卖给中国这样的买家，是以美元结算。也就意味着，CBOT美豆不变的情况下，雷亚尔越涨，农户所得到的收入越少。从上图我们可以看到，雷亚尔从16年2月份开始升值以来，一路上涨，目前收报3.178的水平。相对去年，升值幅度达到25%。与之对应的巴西大豆价格，也从最高的82雷亚尔/袋，跌至了目前的52雷亚尔/袋。

　　以巴西第一大产区马托格罗索为例，其州内生产成本为3380雷亚尔/公顷。产量为55袋公顷，对应的生产成本在60雷亚尔/袋。目前52雷亚尔/袋的价格，早已跌破农户的生产成本，也远远低于了农户65的心理价位。 从我们跟踪的巴西出口进度，12月中马托主产区报价在65-67雷亚尔时，激发过一波卖豆高峰。在2月后的60雷亚尔，以及3月-4月的均价55雷亚尔时，基本保持着2-3%的进度在销售。折算到供应是以200-300万吨的水平在向外释放。农户惜售心理加剧，那么这个产量就不能视为真正上的供应压力，换言之，丰产的静态数据，在跌破60雷亚尔后，是虚的。

　　阿根廷方面，并未有明显的矛盾去值得关注。1月份炒洪涝，最终走过来证明没减产，维持着5600万吨的水平，比去年略少80万吨，其出口也相应的下调了90万吨，至900万吨。产量与出口保持着一个相对稳定的状态。那么也自然不会成为博弈的焦点。大宗商品价格波动的背后，实际是买卖双方的博弈。巴西的惜售，暂未激发矛盾，因为前期预售的量，尚够市场需求消化。3月底，巴西全国销售进度为45%折供应4995万吨，而去年同期为60%折供应5790万吨，也就是今年在即使丰产的情况下，实际供应到市场上，是少了795万吨。USDA预计的巴西年度出口是增加752万吨，一增一减，产生了1547万吨的缺口。这需要巴西农户在去年同期的销售水平上，从4月开始逐月增加3%的卖豆进度。很显然，这一目标的实现，只能是价格的上涨促使农户卖豆，这也是为什么巴西6月往后的升贴水开始持续上涨。另一个就是转向采购美豆。 目前，巴西丰产、阿根廷丰产、美豆播种面积大增，都已然搬上台面。在4月11日USDA公布月度供需报告后，美豆以大幅探底回升的形势，很大程度意味着市场已经将这些利空交易进去。

　　对于后市，市场的博弈点，会逐步往天气、美豆旧作库存、以及巴西卖豆进度转移。尽管目前的播种天气良好，看不到任何问题。但今年播种面积大增610万英亩的背后，也意味着对天气的要求增加了，单产每变动一个点，对应着243万吨的产量增减。市场对其不可能视而不见。个人认为，937美分有望成为未来5-7月的中期底部。再往下砸出新低，也只能是雷亚尔大幅贬值，否则美豆震荡上行概率偏大，压力看990美分。流畅的行情，暂时看不到。7月中下旬，美豆新作产量开始看见苗头时，才是新一轮行情的拐点。

　　基差弱势不改，等待采购机会

　　国内的供需矛盾，是基差的主要影响因素。它反映的是油厂对当下以及未来现货供需紧俏或宽松的一种利润预期。年前的基差一路上涨，最高达到400多，。短短1个月后，又是另一番景象，基差从400一路下挫，跌至目前的80。波动空间，不亚于豆粕的单边行情。所以基差走势判断对实体企业而言，变得越来越重要。判断好基差走势，成为贸易头寸能否赚钱的一个重要因素，甚至是决定性因素。基差买的好，不用判断行情，直接随点随卖，兑现利润。买的差，则点价无比被动。 1-3月份，实际上中国已经同比多买了近300万吨的大豆。这直接导致了3月份国内油厂大量停机的情况下，依然未能有效去库存。部分地区油厂甚至2次胀库再度憋停。

　　这中间超买是一方面，年后下游养殖效益的低迷，导致现货走货异常困难，也是一个重要的方面。往年豆粕反弹2天，市场会出现立马追买的情况，今年基本看不到。因为不管是蛋鸡，还是肉鸡，养殖户全面处于亏损状态，资金压力巨大，很多地方已经赊欠账款超过半个月。根本无法刺激补货心态。而4-6月份，依然有着月均850万吨的水平的大豆到港。油厂供应压力不言而喻。其为了锁定利润，锁定需求端，保证工厂的正常开机，不得不纷纷放低基差。

　　目前来看，基差价格的最大压力仍未到底。4月的压力基本已经体现，而5月，从跟踪装船情况看，巴西大豆有望达到820-850万吨到港，美豆到港在70万吨，阿根廷0-1船，加其它来源基本合计在10万吨。总量有望达到900-930万吨，所以5月很大程度才是其最悲观的时候。贸易商朋友，可以买入盘面，滚动卖出现货，锁定当下80的基差空头头寸。保守预估5月能跌至50下方，因为其本质是做空油厂利润，目前油厂的盘面榨利+基差处于0轴附近，而5月的利润，远不会有这么好。再往下，比如20,30，则抓住机会，积极采购基差合同，空间已不大。油厂会更愿选择卖现货，而不是卖这个低基差。届时通过9-1换月，将实际8-9月合同，兑付在1801合约上，是0-10元基差水平。